随着铜价接近历史高位，由于加工和精炼费用的空前下降，铜冶炼厂对铜的价值大幅下降。

将开采的铜精矿转化为精炼金属的公司现在越来越依赖加工阶段产生的副产品来维持财务可行性。

对于大多数冶炼厂而言，金、银和硫酸等二次产品在决定盈利能力方面的重要性几乎与铜本身不相上下。

这种不寻常的情况源于中国铜冶炼产能的扩张速度远远超过了全球矿山供应原材料的能力。

这种供需失衡不太可能很快消失。矿山产量依然受限，尽管有讨论削减中国冶炼厂产量，但中国的精炼铜产量仍在持续增长。

这一转变对铜精矿市场和全球金属生产的未来结构具有重大影响。

治疗费用降至零

铜加工和精炼的年度基准费用从 2024 年的每公吨 80 美元和每磅 8 美分降至 2025 年的每吨 21.25 美元和每磅 2.125 美分，并在今年实际上降至零。

几个月来，冶炼厂的现货处理费一直为负值，这意味着冶炼厂实际上是在向矿业公司支付加工铜精矿的权利。

因此，主要处理费用变得不那么重要了，而精矿中所含贵金属和可提取并转化为硫酸的硫的价值却变得越来越重要。

金银价格上涨有助于抵消冶炼行业主要收入来源之一的损失。

硫酸提供了更大的支持，尤其是在伊朗战争和霍尔木兹海峡关闭导致海湾地区供应中断之后。

一些中国冶炼厂甚至开始加工更大数量的黄铁矿（俗称“愚人金”），仅仅是为了利用其较高的硫含量。

咨询公司 CRU 估计，2018 年冶炼厂处理费占总收入的 39%。然而，去年最大的收入来源变成了“自由金属”收益和副产品抵免，特别是硫磺，分别贡献了约 50%–53% 和 25%–27% 的收入。

“游离金属”是指原材料中可回收金属含量与冶炼厂对铜和其他金属实际回收率之间的差额。

基准定价时代结束了吗？

铜冶炼行业的这种转变之所以特别引人注目，是因为它发生得如此之快。

这一转变反映了中国在加工能力方面投资的速度和规模。

据国际铜业研究小组称，到 2025 年，中国精炼铜产量将同比增长 8%，达到 1472 万吨，而全球矿产铜产量仅增长了 1%。

中国铜冶炼厂采购小组（CSPT）由中国最大的铜生产商组成，该小组于11月同意今年减产10%，以阻止加工费暴跌。

但据中国国家统计局数据显示，2026年1月至4月实际产量同比增长7.4%。

铜精矿市场的快速变化促使业内人士重新考虑该行业对年度基准协议定价的依赖。

智利矿业公司安托法加斯塔在与中国冶炼厂的年中谈判中提议转向现货市场指数定价。

中国石油运输集团（CSPT）预计会反对这一变化，但如果中国石油产量没有实质性削减，年度基准价格与现货市场实际价格之间的差距可能会进一步扩大。

只有强者才能生存

现在的关键问题是，目前的冶炼厂商业模式能否在中期内保持可持续性。

对于拥有现代化技术、强大的贵金属回收能力和已签订硫酸销售协议的冶炼厂而言，答案很可能是肯定的。

CRU表示，治疗费用的大幅下降对这些手术来说“表面上令人痛苦，但实际上可以应对”。

然而，该咨询公司警告说，对于基础设施老化、固定成本高昂或地理位置不利于硫酸销售的工厂来说，前景“要黯淡得多”。

这些冶炼厂由于缺乏新式冶炼厂所享有的竞争优势，因此仍然更加依赖加工费。

这些工厂大多位于中国境外，对本已面临压力的西方铜供应链构成了额外的威胁。

嘉能可已将其位于菲律宾的冶炼厂置于维护保养模式，并且仅在收到联邦和州政府提供的 6 亿澳元（3.95 亿美元）财政支持方案后，才承诺维持其澳大利亚工厂的运营。

与此同时，到 2025 年，中国精炼铜产量将占全球总产量的一半左右，而 2005 年这一比例仅为 15%，预计今年中国还将进一步扩大其市场份额。

中国冶炼企业似乎明白，他们正处于一场竞争之中，只有最有效率、最具竞争力的企业才能生存下来。

对西方而言，挑战在于，其冶炼行业可能成为中国在铜精矿市场激烈争夺原材料和收入来源的最大受害者之一，而铜精矿市场本身就存在结构性供应短缺。

周一，比特币重回 60,000 美元关口，此前该币值在前一交易日下跌近 6%，并收于关键技术门槛下方。

由于美国和伊朗达成协议，停止近期发生的袭击并恢复霍尔木兹海峡的谈判，投资者风险偏好有所改善，加密货币市场也因此出现温和复苏，并为更广泛的加密货币市场提供了支撑。

然而，在现货比特币交易所交易基金上周录得 17.9 亿美元的净流出后，机构抛售继续对全球市值最大的加密货币比特币构成压力，这是自 2 月下旬以来最大的单周资金流出。

美伊协议缓解了风险资产的压力

据路透社报道，美国和伊朗同意停止近期在海湾地区的敌对行动，并恢复就霍尔木兹海峡争端进行讨论。

这一进展对市场情绪起到了一定的提振作用，使人们重新燃起了希望，认为在经历了数日报复性打击威胁其稳定之后，临时和平协议能够得到维护。

地缘政治紧张局势的缓和有助于支撑风险敏感型资产，使得比特币在经历了前一周的大幅抛售后，于周一重回 60,000 美元关口。

即便如此，由于地缘政治不确定性依然居高不下，投资者仍保持谨慎。两国谈判破裂或军事冲突再度升级都可能削弱市场风险偏好，并引发新一轮比特币抛售。

机构抛售限制了比特币的反弹。

上周机构对比特币的需求依然疲软，现货比特币 ETF 录得 17 亿美元的净流出，创下自 2 月下旬以来最大的单周赎回量。

上周也是比特币 ETF 连续第七周出现资金流出，这是自该产品推出以来最长的连续流出期。

6 月份，比特币 ETF 的净流出额约为 40.6 亿美元，这是连续第二个月出现资金流出，也是自该基金推出以来最大的单月资金流出。

数据显示机构需求持续疲软，表明大型投资者迄今为止未能为比特币价格提供足够的支撑。

如果这一趋势在本周持续，尽管比特币近期有所反弹，但仍可能面临进一步的下行压力。

周一，伊朗和美国同意停止在海湾地区和整个中东地区的敌对行动，油价因此变化不大。尽管船只再次遭到袭击，但地区生产商仍在继续装载石油和液化天然气货物。

两国还同意恢复有关霍尔木兹海峡问题的谈判，这提振了人们对维护临时和平协议的希望。此前，双方进行了数天的报复性空袭，导致该协议岌岌可危。

截至格林威治标准时间 08:03，8 月交割的布伦特原油期货价格上涨 4 美分，至每桶 72.03 美元；8 月交割的美国西德克萨斯中质原油期货价格上涨 44 美分，涨幅 0.6%，至每桶 69.67 美元。

荷兰国际集团（ING）分析师周一在一份报告中表示：“石油市场仍然面临诸多风险。然而，市场参与者似乎更关注石油流量持续复苏对全球供需平衡的意义。”

他们补充说：“这种安逸感似乎不寻常，如果供应恢复放缓，则存在很大的上行风险。”

上周布伦特原油价格下跌 10.6%，连续第三周下跌，此前经霍尔木兹海峡的石油运输量攀升至自 2 月下旬美以与伊朗爆发冲突以来的最高水平。

航运数据显示，尽管霍尔木兹海峡近日再次发生船只袭击事件，且美国和伊朗之间再次爆发军事冲突，但中东生产商仍在继续装载原油和液化天然气货物。

沙特阿美公司周五恢复了位于霍尔木兹海峡以西的拉斯塔努拉码头的原油装载作业，此前该码头已停运近四个月。

尽管周日拉斯塔努拉发生一起公司直升机坠毁事故，造成14名沙特国民丧生，但装卸作业仍在继续。事故原因尚未确定。

周一欧洲交易时段，白银价格下跌近3%，周伊开局走低。此前两日白银价格反弹后重回跌势，并再次逼近七个月低点。美伊达成停止敌对行动并重启技术谈判的协议后，美元走软，部分限制了白银的跌幅。

随着市场重新评估今年美国利率走势的预期，投资者正密切关注美联储主席凯文·沃什在欧洲央行论坛上的讲话，以及本周即将发布的一系列重要的美国劳动力市场报告。

价格

• 今日白银价格：白银价格下跌约 3.0%，至每盎司 57.42 美元，开盘价为每盎司 59.15 美元，盘中最高价为每盎司 59.48 美元。

• 周五结算时，白银上涨 2.2%，连续第二天上涨，继续从每盎司 55.62 美元的七个月低点反弹。

• 上周，受美元走强和美联储鹰派立场推动的美国国债收益率上升的影响，贵金属价格下跌 8.8%，连续第二周下跌。

美元

周一，美元指数下跌超过0.2%，连续第三个交易日走弱，反映出美元兑一篮子全球货币持续走弱。

随着美伊两国在霍尔木兹海峡的军事紧张局势缓和，双方同意根据此前制定的 60 天路线图恢复技术谈判，伊朗的经济增长出现下滑。

伊朗战争进展

• 美国和伊朗已停止敌对行动，霍尔木兹海峡的航运在周末冲突后也已恢复。

• 美国对伊朗目标发动袭击，以报复伊朗革命卫队对霍尔木兹海峡船只的袭击。

• 海湾国家谴责伊朗对巴林和科威特的导弹和无人机袭击。

• 以色列宣布已恢复对黎巴嫩南部真主党阵地的袭击。

• 技术谈判定于周二在多哈恢复，双方将重点讨论与霍尔木兹海峡有关的争端，特别是航行自由和海上走廊的管理框架。

欧洲中央银行论坛

本周，市场正密切关注在葡萄牙辛特拉举行的欧洲央行年度论坛，投资者正在重新评估全球货币政策前景，因为油价下跌和股市持续波动。

欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德将于周一发表主旨演讲，为论坛揭幕；周三将举行高级别小组讨论，美联储主席凯文·沃什将与几位主要央行行长一同出席。

美国利率

• 根据芝加哥商品交易所集团的 FedWatch 工具显示，目前市场预期美联储在 7 月份的会议上维持利率不变的概率为 70%，而加息 25 个基点的概率为 30%。

• 市场还认为利率在 12 月份保持不变的概率为 20%，而加息 25 个基点的概率为 80%。

• 投资者将继续关注美国经济数据和美联储官员的评论，以重新评估这些预期。

本周将发布一系列极其重要的美国劳动力市场报告。5月份的职位空缺数据将于周二公布，随后是6月份的ADP私营部门就业报告，该报告将于周三发布。每周初请失业金人数和6月份的官方就业报告都将于周四发布。